A jelenlegi vámháborús feszültségek és az új vámintézkedések hatására a legtöbb elemző rövid távon emelkedő inflációra számít az Egyesült Államokban. Az okok jól megérthetők, hiszen a vámok növelik az importált termékek árát, ami végső soron a fogyasztói árak emelkedéséhez vezethet. Cikkünkben ugyanakkor rámutatunk arra, hogy a gazdaság- és kereskedelempolitikai bizonytalanság ellentétes irányú, inflációcsökkentő hatásokat is kiválthat.

A vámintézkedések ugyanis nemcsak közvetlen költségnövelő tényezők, hanem erősítik a gazdaságpolitikai kiszámíthatatlanságot is. A fokozódó bizonytalanság pedig gyakran mérsékli a fogyasztói és vállalati kiadásokat, ezzel keresleti oldalról hűtve le az inflációs nyomást. Jelenleg ráadásul mind a gazdaságpolitikai, mind a kereskedelempolitikai bizonytalanság extrém magas szinten áll, az 1985 óta számított bizonytalansági indexek historikus csúcsokat döntenek.

Hogyan mérhető a gazdasági bizonytalanság?

A gazdaságpolitikai bizonytalanság (EPU – Economic Policy Uncertainty) mérésére a legismertebb módszertant Baker, Bloom és Davis (2016) dolgozta ki. Az általuk kialakított EPU-index olyan szövegbányászati eljáráson alapul, amely több ezer sajtócikk alapján méri a bizonytalanság kulcsszavainak előfordulási gyakoriságát.

Az alább ábrán látható, hogy az EPU-index az elmúlt hónapokban rekordmagas szinteket ért el, azaz a gazdaságpolitikai bizonytalanság rendkívüli.

A gazdasági bizonytalanság hatása a GDP-re

Elemzésünkben az 1985–2024 közötti időszak adataira építve vektorautoregressziós (VAR) modellt alkalmaztunk, hogy kimutassuk, miként reagál az amerikai gazdaság a hirtelen EPU-növekedésekre. A modellben az amerikai reál GDP évesített negyedéves növekedési ütemét vizsgáltuk, így az impulzusválasz-függvény azt szemlélteti, hogy egy gazdaságpolitikai bizonytalansági sokk milyen mértékben és időbeli lefutással befolyásolja a gazdasági növekedés dinamikáját. Eredményeink szerint az EPU emelkedése a következő 1–2 negyedévben statisztikailag szignifikáns módon csökkenti a gazdasági növekedés ütemét, majd ezt követően a növekedés helyreáll, és a negatív hatás nem tartós.

Ez a minta egy klasszikus, átmeneti sokkhatásra utal, melyek gyakoriak pénzügyi válságok, bizonytalan politikai időszakok vagy jelentős politikai események után. Az EPU-sokk keresleti visszafogottságon keresztül hűti le a gazdaságot, azaz a háztartások csökkentik vagy elhalasztják a fogyasztást, a vállalatok visszafogják a beruházásaikat, így az általános gazdasági aktivitás visszaesik.

A bizonytalanság inflációra gyakorolt hatása

A bizonytalanság hatása azonban nemcsak a gazdasági növekedés, hanem a fogyasztói és termelői árak irányából is vizsgálható. Erre a célra további vektorautregressziós modelleket készítettünk öt különböző árindex alapján:

• PCEPI, személyes fogyasztási kiadások árindexe,
• CPIEALL, a Fed kutatási célokra létrehozott árindexe,
• CPIAUCSL, fogyasztói árindex – szezonálisan igazított,
• PCUOMFGOMFG, termelői árindex – feldolgozóipari ágazatok,
• PPIACO, termelői árindex – összes áru.

A VAR modell impulzusválaszai azt mutatják, hogy a gazdasági bizonytalanság növekedése (EPU-sokk) után az infláció az első 1–2 hónapban érdemben csökken. Ezt követően a negatív hatás fokozatosan mérséklődik, majd eltűnik. Az alábbi ábra azt mutatja be, hogyan reagál a Fed által kutatási célokra használt inflációs mutató (CPIEALL) az EPU-index hirtelen emelkedésére.

Ez a deflációs hatás jól illeszkedik a keresleti magyarázathoz, azaz a megnövekvő bizonytalanság miatt a háztartások és vállalatok visszafogják kiadásaikat, elhalasztják beruházásaikat, ami keresletcsökkenéshez vezet.

Vámok és infláció: a TPU-index szerepe

A jelenlegi helyzet azonban azért rendkívüli, mert az általános gazdasági bizonytalanság mellett a kereskedelempolitikai bizonytalanság is rekordmagas értéket vesz fel fel. A bizonytalanságnak ezen dimenzióját már a TPU (Trade Policy Uncertainty) indexszel tudjuk mérni, amely az EPU-val azonos módszertan szerint épül fel, de csak a kereskedelempolitikával (például vámok) kapcsolatos híreket vizsgálja.

Az 1985–2024 közötti adatok alapján azt tapasztalhatjuk, hogy kereskedelempolitikai bizonytalanság havi változása és az infláció között általános, szignifikáns összefüggés a teljes gazdaság szintjén nem azonosítható. Ugyanakkor kivételt képez a feldolgozóipari termelői árindex, amely esetében a TPU-sokk 3–5 hónapos késéssel statisztikailag is igazolható, pozitív, azaz inflációnövelő hatást fejt ki. Ennek vélhetően az az oka, hogy a feldolgozóipar közvetlenül ki van téve az importköltségek változásának, és az árak gyorsabban igazodnak a külkereskedelmi sokkokhoz.

Mit jelent mindez a jövőbeli infláció szempontjából?

Elemzésünk alapján az látható, hogy a gazdaságpolitikai bizonytalanság (EPU) elsősorban a keresleti csatornákon keresztül fejti ki hatását, és deflációs nyomást gyakorol az árakra rövid távon.

Ezzel szemben a kereskedelempolitikai bizonytalanság (TPU) önmagában nem okoz általános inflációs nyomást, bár bizonyos szektorokban – különösen a feldolgozóiparban – késleltetett, statisztikailag is kimutatható árnövekedést eredményezhet.

A jelenlegi gazdasági környezet különlegessége, hogy mind az EPU, mind a TPU historikus csúcsra emelkedett, így a következő hónapokban egyszerre kell számolnunk keresletszűkítő és a költségoldalon az árnövelő hatásokkal. Ugyanakkor fontos kiemelni, hogy a VAR-alapú modellek korlátozott magyarázóerővel bírnak, és az infláció változékonyság mindössze 20 százalékát képesek megmagyarázni, így a jövőbeni infláció alakulását más tényezők – mint például a kamatlábak, a bérdinamika vagy a nyersanyagárak – legalább ilyen mértékben befolyásolhatják.

Ezzel összhangban áll Aruoba és Drechsel (2024) tanulmánya is, amely 136 termék- és szolgáltatáscsoport alapján mutatta ki, hogy a monetáris szigorítás inflációcsökkentő hatása jellemzően csak 3–4 év elteltével válik statisztikailag is kimutathatóvá. Mivel az amerikai kamatemelések 2022-ben kezdődtek, az infláció érdemi mérséklődése éppen a mostani időszakban kezdhet tartósabb formát ölteni, ami további deflációs hatást gyakorolhat a bizonytalanság miatti keresletcsökkenés mellett.