Az elmúlt években kevés befektetési stratégia volt annyira népszerű, mint a buy the dip, azaz ha esik a piac, venni kell, hiszen eddig mindig visszapattant. Elég ránézni az amerikai tőzsdeindexek grafikonjára: válságok jöttek-mentek, de hosszú távon az irány egyértelműen felfelé mutatott.

Az ilyen utólagos visszatekintés azonban könnyen félrevezethet. Ugyanis a múltba visszatekintve a mélypontok jól azonosíthatók, de a jövőbeni visszaesések során már sokkal nehezebb előre megmondani, hol lesz az esés alja. Ráadásul az esések megvásárlása lényegében a momentum stratégiák ellentéte, miközben a momentum-anomália létezését ma már több száz tudományos vizsgálat is megerősíti. Joggal merül fel tehát a kérdés, hogy ennek az ellenkezője valóban eredményre vezet-e hosszú távon a részvénypiacokon.

Cikkünkben erre a kérdésre keressük a választ, és a buy the dip stratégiát szisztematikusan, különböző paraméterek mellett vizsgáljuk meg – nemcsak az amerikai, hanem a német és a japán részvénypiacon is 1960-2026 között.

Érdemes a momentum ellen fogadni?

A momentum lényege portfóliószinten éppen az, hogy a közelmúlt nyertesei nagyobb eséllyel lesznek a közeljövő nyertesei, míg a közelmúlt vesztesei inkább alulteljesítenek. A momentum stratégiák tehát trendeket követnek. Ez egyedi részvényekből álló portfólió esetén azt jelenti, hogy az elmúlt időszakban legnagyobb hozamot elérő vállalatok kerülnek a portfólióba, míg index- vagy eszközszintű befektetésnél a befektető addig marad piacon, amíg van momentum, vagyis amíg a közelmúlt halmozott hozama pozitív. Természetesen a momentum sem tökéletes. Nem működik jól sem nagyon rövid időtávon (1–4 hét), sem nagyon hosszú időtávon (3–5 év), és léteznek úgynevezett momentum crash időszakok is, amikor az alapösszefüggés megfordul, és a korábbi nyertesek hirtelen vesztesekké válnak.

Mindezek ellenére ma már több száz tudományos vizsgálat igazolja, hogy a momentum számos befektetési eszközön és piacon kimutatható, és olyan abnormális hozamot eredményez, amelyet a hagyományos eszközárazási modellek (CAPM, FF3, FF5) nem magyaráznak meg.

Nem biztos, hogy érdemes a momentum ellen fogadni.
Forrás: Getty

A buy the dip stratégiák azonban pont a momentum logika ellenkezőjére épülnek, azaz abból indulnak ki, hogy az esések inkább átmeneti kilengések, semmint tartós fordulatok. Ahhoz azonban, hogy eldönthessük, ez a megközelítés valóban működik-e, először érdemes pontosan tisztázni, mit is értünk buy the dip stratégia alatt.

Hogyan működik a buy the dip?

A buy the dip leegyszerűsítve, annyit jelent, hogy veszünk, amikor a piac esik, majd tartjuk a pozíció és várjuk a visszapattanást, végül az emelkedésben „valahol” zárjuk az ügyletet. Bár leírva egyszerűnek tűnik a stratégia, de ha megérzések helyett szisztematikusan szeretnék meghatározni a szabályokat, akkor azonnal kérdések sora merül fel:

• Mekkora esésnél veszünk? 5%? 10%? 20%?
• Az elmúlt egy hét csúcsához mérjük, vagy egy hónaphoz?
• Meddig tartjuk a pozíciót? Egy hónapig? Fél évig? Addig, amíg pluszba nem kerül?
• És mi történik, ha a visszapattanás elmarad?

Amint ezeket a kérdéseket megválaszoljuk, jól láthatóvá válik, hogy a buy the dip valójában paraméterek sokaságából áll. Vizsgálatunkban ezért első lépésként összesen 96 különböző stratégiát elemeztünk, amelyeket az alábbi paraméterváltozatok kombinációjával alakítottunk ki:

• Mekkora esést tekintünk „dipnek”: 5%, 10%, 15%, 20%
• Milyen időtávon mérjük az esést: 1 hét, 2 hét, 1 hónap, 3 hónap, 6 hónap, 12 hónap
• Mikor lépünk ki a pozícióból: 1 hónap, 3 hónap, 6 hónap, 12 hónap
• Mibe fektetünk, ha nem vagyunk pozícióban: 3 hónapos diszkontkincstárjegybe (T-bill)

Az első paraméter magyarázata viszonylag egyértelmű. A visszaesés mértéke alapvetően meghatározza a belépések gyakoriságát. Kisebb esések esetén sokkal több belépésünk lesz, míg nagyobb visszaesések mellett ritkábbak a beszállók, így a stratégia hosszabb időt tölt piacon kívül.

Az esés mérési időtávja már a visszaesés természetére utal. Egy 10 százalékos esés egy hét alatt egészen mást jelent, mint ugyanekkora mozgás fél év alatt, mégis mindkettőre gyakran ugyanaz a „vegyük meg az esést” reflex érkezik. Ahogy látható a fenti felsorolásból, a kilépési szabályt első körben szándékosan leegyszerűsítettük, mert ebben a formában arra a kérdésre kerestük a választ, hogy létezik-e egyáltalán olyan időtáv, amelyen a visszapattanás statisztikailag megbízható. E paraméterek különböző kombinációiból összesen 96 eltérő buy the dip stratégia állt elő.

A buy the dip nem hozza a várt eredményeket?

Az alábbi grafikonon láthatók a fenti stratégiák eredményei az 1960–2026 közötti időszakban. A grafikon minden egyes pontja egy-egy buy the dip stratégia évesített hozamát mutatja az x tengelyen ábrázolt piaci kitettség függvényében, vagyis annak arányában, hogy a teljes időszak hány százalékában volt a stratégia részvénypiaci pozícióban. A szaggatott vonal azt a hozamot jelöli, amelyet a piac folyamatos tartásával (Buy & Hold) érhettünk volna el.

A 96 változat eredményei azt mutatják, hogy a szisztematikus esésvásárlás önmagában nem vezet felülteljesítéshez. Függetlenül attól, hogy 5, 10 vagy 20 százalékos eséseknél lépünk be, illetve attól, hogy 1 vagy 12 hónapig tartjuk a pozíciót, a stratégiák összességében nem tudják meghaladni a vedd meg és tartsd stratégiák hozamát.

Önmagában a hozamok vizsgálata félrevezető lehet, ezért a következő ábrán a kockázattal korrigált hozamokat, vagyis a sharpe-rátákat hasonlítjuk össze. Az eredmények ebben az esetben sem változnak érdemben. Bár néhány stratégia esetében a vedd meg és tartsdnál (szaggatott vonal) magasabb sharpe-rátát látunk, ezek döntően rendkívül alacsony piaci kitettség mellett jönnek létre.

Azoknál a stratégiáknál, ahol az időszak jelentős részében nem a piacon (az x tengelyen 5% alatti kitettség), hanem alacsony hozamú, kockázatmentes eszközben (esetünkben amerikai T-billben) tartjuk a tőkét, a sharpe-ráta mesterségesen felfúvódik (sharpe-infláció). A lényeg azonban ugyanaz, azaz ebben az összevetésben sem azonosítható olyan mintázat, amely a buy the dip stratégiák mellett szólna.

Felmerülhet ugyanakkor a kérdés, hogy egy olyan piacon, ahol hosszú távon folyamatos emelkedés volt tapasztalható, a buy the dip eleve hátrányból indul. Éppen ezért vizsgáljuk meg a stratégiát olyan piacokon is, ahol a teljesítmény historikusan gyengébb volt – például a japán és a német részvénypiacon.

Esésben venni a kevésbé sikeres részvénypiacokon?

Nézzük először a japán részvénypiacot, mely nem tartozik az egyik legsikeresebbek közé. Elég ha csak arra gondolunk, hogy az 1990 és 2020 közötti időszakban a piac lényegében nem haladt érdemben előre, hosszú csökkenő és oldalazó szakaszok váltották egymást. Ugyanígy a német részvénypiac befektetői sem voltak sokkal szerencsésebbek, hiszen itt is több alkalommal láthattunk elhúzódó, iránytalan időszakokat.

Kézenfekvőnek tűnik azt gondolni, hogy ilyen piacokon a mélypontok megvásárlása felülteljesítéshez vezethet, különösen úgy, hogy a vedd meg és tartsd stratégia historikus hozama ezekben az esetekben alacsonyabb volt, mint az amerikai részvénypiacon. Az alábbi grafikonon a német piacon vizsgált 96 buy the dip stratégia eredményei láthatók.

A japán piacon hasonló megfigyelést tehetünk. Bár itt is találunk látszólag felülteljesítő stratégiákat, ezek kivétel nélkül alacsony piaci kitettség mellett figyelhetők meg. Ezekben az esetekben a tényleges részvénypiaci hozam alacsony, a tőke jelentős része az időszak nagy részében alacsony kockázatú állampapírban van elhelyezve, ami a sharpe-rátát mesterségesen felfújja.

A fenti eredmények arra utalnak, hogy a buy the dip stratégiák legnagyobb problémája nem az, hogy nem működnek egy-egy konkrét piacon, hanem az, hogy magas alternatív költséggel járnak. A befektető hosszú időszakokat tölt a piacon kívül, miközben a várva várt visszapattanás gyakran elmarad, vagy nem kompenzálja a kimaradó hozamot. Így még olyan piacokon sem sikerül robusztus felülteljesítést elérni, ahol a hosszú távú tartás historikusan gyengébben teljesített.

Buy the dip az emelkedő piacon

Természetesen a fenti, egyszerű buy the dip stratégiák tovább finomíthatók. Például kiköthetjük, hogy csak emelkedő piacokon vásároljuk meg az eséseket. Ezzel eljutunk az úgynevezett momentum-szűrt stratégiákhoz, amelyek csak akkor lépnek piacra, ha az esés egy összességében pozitív trendben következik be. A megközelítés lényege, hogy nem „minden esést” vásárolunk meg, hanem kizárjuk azokat az eseteket, amikor a visszaesés inkább egy tartós lejtmenet része, nem pedig átmeneti korrekció. Vizsgálatunkban ez azt jelenti, hogy nem minden esést vásároltunk meg, hanem csak azokat, amelyek pozitív, 12 hónapos trendben következtek be.

Az ábrán jól látható, hogy a momentum-szűrés önmagában nem elegendő. Bár megfigyelhető némi javulás a 96 stratégiaváltozat sharpe-rátáiban, de magasabb piaci kitettség mellett csak néhány paraméterváltozat képes felülteljesíteni (a német és a japán piacon hasonló eredményre jutunk).

A fenti eredmények arra utalnak, hogy a buy the dip stratégiák fő problémája nem feltétlenül a belépés időzítése, hanem a kilépés hiánya. Hiába sikerül sok esetben „jó helyen” megvenni az esést, a pozíciók túl rövid ideig maradnak nyitva, ami magas alternatív költséghez vezet, és jelentős hozam marad a piacon.

Nem a belépés, hanem a kilépés a fontos?

Utolsó lépésként a buy the dip stratégiákat momentum alapú trendkövetéssel egészítettük ki. Ez azt jelenti, hogy addig maradtunk a piacon, amíg fennállt az emelkedő trend. Ebben a változatban nem rögzítettük előre a pozíció tartási idejét. A piacon mindaddig bent maradtunk, amíg a hosszabb távú trend pozitív volt (vagyis az előző 12 hónap halmozott hozama pozitív értéket mutatott), és automatikusan kiléptünk, amikor ez a momentum megszűnt.

Az ábra a három vizsgált piacon foglalja össze azoknak a stratégiáknak az eredményeit, amelyek legalább 10 százalékos időarányban adtak piaci kitettséget. Ebben az esetben már érdemben magasabb sharpe-rátákat látunk, több stratégia pedig meghaladja a részvénypiacok hosszú távú tartását jellemző, 0,4–0,5 körüli sharpe-értékeket is.

Azzal összegezhetjük a fenti eredményeket, hogy a buy the dip önmagában nem eredményez felülteljesítést, mert a stratégia alternatív költsége magas. Felülteljesítést csak a buy the dip azon változatai esetében látunk, amelyek trendkövető elemmel egészülnek ki, de ezeknél a hozam érdemi részét már maga a momentum adja. A javulás tehát nem abból fakadt, hogy „jobban időzítettünk” a piacon, hanem abból, hogy nem maradtunk bent akkor, amikor a piac hosszabb távon már nem fizette meg a vállalt kockázatot.

Felmerülhet az a gondolat is, hogy tőzsdeindexek esetében eleve nincs sok értelme a „mélyponton vásárlásnak”, hiszen ezek az indexek folyamatosan karbantartottak, és mindig az adott időszak viszontagságait túlélő, sikeresebb vállalatokat tartalmazzák. Elképzelhető tehát, hogy egyedi részvények esetében a buy the dip stratégia jobban működik. Ez azonban korántsem egyértelmű.

Ugyanis a mai árfolyamgrafikonok könnyen azt az illúziót keltik, hogy a vállalatok idővel mindig „kiheverik” a nagy eséseket. Csakhogy ezek a grafikonok már csak a túlélőket mutatják. Gondoljunk csak arra, hogy ma a New York-i tőzsdén 4000 vállalatot láthatunk, de az elmúlt 90 évben 27 ezer amerikai társaság került erre a piacra, és az évek során eltűnt 23 ezer társaság. Ezen grafikonok jelentős részén egy utolsó végzetes, visszapattanás nélküli visszaesést láthatunk.

A fentieket megerősíti egy nagymintás kutatás, mely mintegy 7500 vállalati összeomlást (árbevétel 30-90%-os elveszítése) vizsgálva arra jutott, hogy a nagy sokkhatások után a cégeknek csak kis része (nagyjából 10-20 százaléka) képes tartósan visszatérni a korábbi működési pályára.

Mindez arra utal, hogy egyedi részvények esetében a buy the dip stratégia még inkább szakértelmet igényel: számít, mit, mikor és meddig vásárolunk az esésben. Ez jelentős elemzési munkát és időráfordítást feltételez, ami összességében azt jelzi, hogy az átlagos befektető számára a buy the dip kifejezetten kockázatos megközelítés.