Zsugazsonglőrök: A befektetői pályád alapján van valamilyen recept arra, hogy mi működik és mi nem? Mitől lesz valaki sikeres befektető?

Zsiday Viktor: Biztos olvastátok a Market Wizards sorozatot. Mindegyik könyvben szerepel tíz-húsz-harminc sikeres befektető, és az derül ki belőlük, hogy mindenki a saját személyiségéhez igazította a befektetési stílusát. Miután megtalálod, hogy mi illik hozzád, utána kell megtalálnod azokat az eszközöket is, amelyekkel befektetsz. Van, aki szerint a grafikonok teljesen értelmetlenek, és nem is tudná őket jól használni. Van, aki napon belül akar kereskedni, mert nem akar éjszakára vagy hétvégére pozícióban maradni, más meg pont akkor érzi magát komfortosan, ha bent marad.

Talán az egyik legfontosabb gondolat számomra egy Ed Seykota nevű tradertől származik „Everybody gets out of the market what they want.” Vagyis mindenki azt kapja a piacoktól, amire valójában szüksége van. Ha izgalmat keresel, akkor izgalmat fogsz kapni, ha viszont nyugodt, stabil megélhetést, és ehhez igazítod a befektetési stílusodat, akkor azt fogod megkapni.

Valójában a piac egy hatalmas tanítómester.

Nagy kérdés, hogy meg lehet-e tanítani azt, amivel eredményeket lehet elérni. Szerintem sok mindent igen, a befektetés nem egy Nobel-díjas tudomány.

Ahhoz, hogy valaki viszonylag jól elemezze a befektetéseket, nem kell kiemelkedően okosnak lennie. Sokkal inkább olyan személyiségjegyekre van szükség, mint az önfegyelem, némi alázat és önismeret. Nem árt, ha az ember felkészült és tud gondolkodni, de nem ez az alapvető különbség. De nagyon fontos a magas fokú önismeret is, mert a piacokban van egy erős adrenalinfaktor, ami bizonyos szempontból a kaszinókhoz is hasonlítható. Nagyon könnyű ösztönösen belesodródni az egészbe.

Ha jól értem, akkor ezért kell ez a fajta önreflexió és önismeret: hogy az ember felismerje, neki mi fér bele, és hogyan tudja ezt kontrollálni.

Igen. Hadd meséljek egy sztorit. 1995-ben, a Bokros-csomag után kezdődött egy nagy felívelés a magyar részvénypiacon. Igazi bull market volt, általában az ilyen időszakok szippantják be az embereket a piacra. Engem is ez szippantott be, ráadásul rögtön határidős kereskedéssel kezdtem, mert ott sokkal több pénzt lehet keresni kevés pénzből. 1997–98-ban volt öt-hat nagyon jó határidős trédem. Volt benne long, short, minden működött. Mindegyiken sokat kerestem, gyakorlatilag megdupláztam a pénzemet. És akkor elkezded azt hinni magadról, hogy azért te elég jó vagy ebben. Nem csak annyi történik, hogy „veszem és tartom”, hanem érted is, mi mozgatja a piacot.

Aztán jött az orosz válság 1998-ban. Először shortban voltam, azon kerestem. Utána láttam, hogy túl nagy a pánik, olcsók a részvények, venni kell. Vettem. Esett tovább, vettem még. Aztán elfogyott a pénzem. De ha ennyire ügyes vagyok, akkor hogy lehet, hogy nincs pénzem? Valamit biztosan rosszul csinálok.

Na, nekem itt kezdett el igazán tanítani a piac. Rájöttem, hogy a kockázatkezelésről semmit nem tudtam.

Utána minden év végén végignéztem a trédjeimet. Megpróbáltam elemezni, mit kellett volna másképp csinálni. Nem mindig egyértelmű, hogy te hibáztál-e, vagy egyszerűen rosszul alakultak a körülmények. De próbálni kell tanulni minden egyes ügyletből. És így, évek alatt, szépen lassan felépül egy saját keretrendszered. Nem úgy működik, hogy egyik napról a másikra Warren Buffett lesz valakiből.

És soha nincs vége a tanulásnak. A piac mindig meg fog szívatni valamilyen módon, és mindig tanulsz belőle valamit.

És ezeket a tanulságokat le is írtad valahova? Van egy dokumentumod az elmúlt évtizedekből, hogy mire kell figyelned?

Nincs ilyen írott lista. Van egy szabályrendszer a fejemben, amit folyamatosan finomítok. Egyik évben rájössz, hogy valamire jobban kell figyelni, máskor arra, hogy valamit túlzottan elhanyagoltál.

Sokat beszélünk az adásban a kisbefektetőkről. Mik azok a klasszikus hibák, amiket, ha valaki nem tud kinőni, akkor soha nem lesz jó befektető? Vagy legalábbis nem fog igazán jó eredményeket elérni.

Az egyik legősibb hiba például az, hogy veszteség esetén az ember egyszerűen reménykedik. Nincs stratégiája, valódi terve arra, hogy mit csináljon. Van elképzelése, hogy mondjuk nőni fog a turizmus Horvátországban, ezért vesz egy légitársaság-részvényt. De csak egy lépéssel gondolkodik előre.

A lényeg, hogy legyen elképzelésed arról, mit csinálsz különböző helyzetekben.

Van olyan szituáció, amikor azt mondom: ok nélkül esett a részvény, jó volt az elemzés, vennem kell még. De van olyan is, amikor azt kell mondani: nem az történt, amire számítottam, új helyzet van, tévedtem — és akár veszteséggel is el kell adni a pozíciót. A legtöbb embernek ilyen terve nincs. Megveszik a részvényt, ha esik, akkor ülnek rajta és reménykednek. Ha pedig van rajta 10-20 százalék nyereség, gyorsan eladják, mert „már van profit”. Pedig soha nem azért kell eladni egy pozíciót, mert nyereségben van, az teljesen irreleváns. Ahogy az is irreleváns, hogy veszteségben van-e.

Az adott pillanatban kell megítélni, hogy az új információk alapján most is megvennéd-e vagy sem.

Különben az történik, hogy lesz sok kis nyerőd 10-20 százalékokkal, aztán egyetlen pozícióban összeszedsz egy 50-60-70 százalékos bukót, ami elviszi az összes korábbi nyereséget.

A saját portfóliómban tapasztalom ezt. A legnagyobb problémám az, hogy nem tudom, mikor adjam el. A vételi döntés még megvan, azt objektíven megpróbálom összerakni, de hogy utána mi az a pont, amikor érdemes kiszállni, az mindig zavaros. Te mi alapján hozod meg az eladási döntéseket?

Akik kereskedéssel foglalkoznak, azt mondják, hogy kiszállni sokkal nehezebb, mint beszállni. Amikor én beleszeretek egy pozícióba, akár közép-, akár hosszabb távra nyitom meg, akkor van egy elképzelésem arról, hogy a világ merre fog menni.

Ha belegondoltok, a pénz- és tőkepiacok borzasztóan hatékonyak. Sok millió nagyon képzett, felkészült, informált ember van a piacon. Azt gondolni magunkról, hogy az az ár, amit ők kialakítanak, nem jó, nagyon erős állítás. Amikor veszel vagy eladsz, valójában azt mondod, hogy nem jó az ár. Ezt nagyon-nagyon jól meg kell tudnod indokolni magadnak: hogy a többiek mit látnak, és miért látják rosszul a helyzetet.

Én azt látom, hogy akkor lehet jó befektetési lehetőséget találni — és ez vonatkozik a kiszállásra is –, amikor vagy valamilyen nagyon nagy érzelmi hullámvasútra kerülnek a piacok, vagy amikor egy hosszabb távú fundamentális trend változik meg.

Amikor megváltozik a gondolkodásmód: volt egy logikája a dolgoknak, és most átvált egy másik logikára. Gyakran sok hónap vagy akár sok év, mire a piacok megértik, hogy itt már egy másik történet van.

Mondok egy példát. Talán a legjobb, igazán hosszú távon tartott történetem a görög bankrészvényekhez kapcsolódott. 2018–19-ben vettem görög bankrészvényeket, és nagyjából 2025 végéig tartottam őket. Volt, amelyik három-négyszeresére, ötszörösére ment, volt, amelyik nyolc-tízszereződött. A történet lényege az volt, hogy Görögországban nagyon régóta tartott a recesszió, és mindenkinek elege volt az egészből. Aki korábban beszállt Görögországba, azt a bankoknál kétszer is lenullázták: egyszer a csőd idején, utána pedig volt egy újratőkésítés, és azokat is lenullázták. Ide már senki nem akart intézményi befektetőként beszállni, mindenki a háta közepére kívánta az egészet.

Közben viszont látszott egy fundamentális változás: az Európai Unió megtámasztja Görögországot, a görög gazdaság be fog indulni, és ez egy hosszú, több éven át tartó trend lesz. Borzasztó alulértékeltség volt, és mindenki utálta. Ilyet nagyon nehéz találni, de szerintem innen lehet nagy értéket kihalászni.

Mindig az a fontos, hogy legyen egy feltételezésed. Ritkán, de azért néha előfordul, hogy azt tudod mondani: igen, én máshogy gondolom, és megalapozottan gondolom máshogy, mint az a sok ezer vagy sok tízezer ember, aki ezzel foglalkozik.

Ehhez kicsit beképzeltnek is kell lenni. Azt kell mondanod: én ezt jobban tudom.

És kell hozzá egy nagyfokú hit is, ha jól értem, hogy ez meg fog oldódni.

Igen, de ha végiggondolod a dolgokat, akkor nem pusztán hitről van szó. Van az egész történetnek — mint a kaszinóban is — egy hozam-kockázat aránya. Ha igazam van, akkor ötszöröződhet az árfolyam, és ha csak ötven százalék eséllyel van igazam, akkor is jó befektetés, mert a várható értéke nagyon erősen pozitív.

Még egy dolgot hadd mondjak, ami nemcsak a tőzsdére vonatkozik. Bármikor, amikor üzletet kötsz valakivel — veszel egy lakást, befektetsz egy vállalkozásba vagy bármi másba –, a másik oldalon is van egy ember. Ő is gondol valamit. Ha nem tudod nagyon jól megindokolni, hogy miért neked van igazad, akkor valószínűleg te leszel átverve.

Ahhoz, hogy én nagyon jól járjak, valójában az kell, hogy neki ne legyen igaza. Vagy olcsón tudom megvenni az eszközt, vagy nagyon drágán tudom neki eladni. Valamiért nagyon másképp kell látnia a világot.

De nincs olyan eset, hogy mindketten jól járnak a tranzakcióval?

Szerintem nem igazán, nem hiszek benne

Buffett például azt mondja, hogy olyan cégeket vesz, amelyeknek van értéke, és ezért hajlandó fair árat fizetni. Tehát nem feltétlenül áron alul vásárol, hanem olyan cégeket vesz, amelyek értéket és cash flow-t termelnek. Hosszú távon így mindenki jól járhat a tranzakcióval.

De ha nem adta volna el a részvényt, amit én megvettem, és az felment az ötszörösére, akkor jobban járt volna, ha nem adja el.

A 2000-es években, amikor beléptünk az Európai Unióba, volt egy projekt, amelyben erdőket lehetett telepíteni. Az EU célja az volt, hogy rossz minőségű földekre erdőket telepítsenek, és így kivonjanak területeket a mezőgazdasági termelésből, mert akkoriban túltermelés volt élelmiszerfronton. A támogatási rendszer úgy volt kialakítva, hogy tölgyerdőt volt a legjobb telepíteni. Ez a 2000-es évek közepe volt, húszéves támogatási rendszerrel, európai uniós projektként.

Volt egy kollégám, akivel ezt elkezdtük nézni. Utánaolvastunk, kiszámoltuk, megnéztük a jogszabályokat, bevittünk Excelbe mindent, és kijött, hogy ennek a belső megtérülési rátája húszéves távon nagyjából évi 14 százalék euróban. Ez nagyon sok. Megnéztük a kockázatokat is. Mi lehet a kockázat? Hogy kiesünk az Európai Unióból, szétesik az eurózóna, vagy valami hasonló. De a befektetett pénz nagy részét az első három évben visszaadták támogatás formájában. Úgy nézett ki, hogy amit berakok, azt nagy valószínűséggel visszakapom, utána pedig van egy nagyon jelentős hozam, húsz éven át tartó cash flow. Ilyen nincs a világon.

Nem értettük, hogy akkor miért nincs sokkal feljebb a föld ára. Miért tudjuk ilyen olcsón megvenni a földeket? Elmentünk tehát földeket vásárolni. Egyszer beleragadtunk a sárba, és egy bácsi húzott ki minket a piros traktorjával az egy méteres sárból. Kérdezte, mit akarunk csinálni, mondtuk, hogy földeket nézünk, és erdőt akarunk telepíteni. Erre mondta:

„De hát miért? Ez nem jó erdőre. Ide kukorica kell. Jó sok műtrágya, és akkor jó lesz a kukorica. De erdőre ez nem jó.”

Utána sok emberrel beszélgettünk, és az derült ki, hogy a magyar mezőgazdaságban az előző évtizedekben nem nagyon lehetett pénzt keresni. Kiábrándult emberek voltak a piacon, akik közül sokan valószínűleg soha nem láttak Excel-táblát. De volt egy fundamentális változás: beléptünk az Európai Unióba, és jött egy teljesen új támogatási rendszer. Ők értették, hogy van ilyen, de az előző 10–15 év óriási szenvedése után nagyon nehéz volt elképzelniük, hogy tényleg ennyire jó lehet a helyzet. Örültek, hogy a korábbi hektáronkénti százezer forintos földárakhoz képest el tudják adni a földet másfélszeres-kétszeres áron.

Itt is az volt a lényeg, hogy volt egy aszimmetria. Mi másként láttuk a világot. Más volt az információnk, más volt a gondolati hozzáállásunk. Amikor megértettük, hogyan gondolkodnak ők, és miért lehet nekünk igazunk, akkor megnyugodtunk.

Ez nagyon fontos része szerintem minden befektetésnek: meg kell értened, hogy miért van igazad.

Mondtad, hogy a befektetés egyik titka, hogy maradj ki a mániákból és a nagyon nagy félreárazásokból. Jelenleg látsz ilyen mániát? Mi az, amiből szerinted most érdemes kimaradni?

Amikor mániáról beszélünk, amikor valamilyen furcsa dolog, ostobaság vagy hülyeség kicsúcsosodik a gazdaságban, akkor az nem úgy szokott történni, hogy teljesen váratlanul éri az embereket.

Például a 2000-es évek elején az Economist címlapján szerintem fél évente vagy évente volt olyan anyag, hogy az amerikai jelzálogpiacból baj lesz. Erről már 2002-ben, 2003-ban, 2004-ben, 2005-ben is beszéltek. Nem az a baj, hogy az emberek nem látják. Az értelmes emberek viszonylag hamar látják, mert tanulnak a múltból, megnézik a dolgokat. Hanem az a baj, hogy jön egy csomó új szereplő, aki nem érti ezt.

Láttátok a Big Short című filmet: jönnek a sztriptíztáncosok, és ötösével vásárolják a lakásokat Floridában. Nekik azért nincs nagyon mély gazdaságtörténeti tudásuk.

A mániák azért tudnak nagyon sokáig menni, mert olyan új szereplőket vonzanak be, akik nem értik a mögöttes logikát. A Nasdaq-mánia 1999–2000-ben ilyen volt. Ott tényleg iszonyatos felívelés volt, a piac háromszorozódott pár év alatt, és irgalmatlan, értelmetlen hülyeségek történtek. De ne felejtsük el, hogy annak is volt valós alapja. Mindenki értette, hogy az internet meg fogja változtatni a gazdaságot. Csak azt nem tudtuk, hogy pontosan hogyan, és kik lesznek a nyertesei.

Kicsit az AI kapcsán is hasonló a helyzet. Én itt nem érzem feltétlenül annyira a buborékhangulatot, mint 2000-ben, de itt is van egy nagy változás. Biztos, hogy meg fogja változtatni a gazdaságot. Nem tudjuk pontosan, hogyan, nem tudjuk, kik lesznek a nyertesei és a vesztesei. Próbáljuk megtippelni, és lehet, hogy jól tippelünk, de lehet, hogy nem.

Amiben én igazán látok buborékveszélyt, az az államadósság. A hetvenes évek óta nő az egész világon az államadósságok szintje. Erről többször írtam. Ennek nyilván vannak társadalmi és politikai okai. Gyakorlatilag egyre inkább ott vagyunk, hogy bármilyen válság vagy válságközeli helyzet van, nyomtatunk egy csomó pénzt, és belenyomjuk a gazdaságba.

Ezzel valamikor valamit kezdeni kell. Persze sokkal tovább tud menni, mint gondolnánk: amikor én elkezdtem dolgozni a kilencvenes években, mindenki azt mondta, hogy Japán pár éven belül csődbe megy. Azóta sem ment csődbe, és eltelt több évtized.

Tehát ebben nem feltétlenül érdemes rövid távú összeomlásra számítani. De az, ami az államadósságokkal történik, engem kifejezetten aggaszt. Nem három hónapos távon, hanem mondjuk öt-tíz éves távon.

Az AI kapcsán az aggaszt, hogy óriási beruházási hullám van, és nem tudjuk, ki lesz ennek a nyertese és vesztese. Emiatt én például AI-hoz kapcsolódó cégekbe nem fektetek, mert nem értem. És nemcsak én nem értem, hanem szerintem nincs olyan ember, aki biztosan meg tudja mondani, ki lesz a nyertese. 2000-ben is meg tudtad venni az Amazon részvényét, és azóta felment százszorosára. Csakhogy akkor meg tudtál volna venni nyolcvan másik céget is ugyanolyan jó sztorival, csak azokból nem lett semmi. Én akkor akarok befektetni egy szektorba vagy bármibe, amikor erős meggyőződésem alakul ki. Lehet ez ciklikus sztori, lehet nagy strukturális változás, de értenem kell.

Van százféle piac. Szerintem nagyon fontos, hogy akár ti, akár a hallgatók megértsék: ezek közül kilencvenről nem kell, hogy véleményünk legyen. Még tízről sem feltétlenül. Elég egyet, kettőt vagy hármat megtalálni, amiről megalapozottan tudjuk mondani, hogy igen, ebben hosszú távú trend van, ebben mánia van, vagy ebben most olyan helyzet van, ami miatt be akarok szállni, vagy épp ki akarok maradni.

Fontos tudni, mikor nem kell beszállni.

Lehet, hogy ez a legfontosabb tudás: amikor nem kell semmit csinálni.

Nem kell mindig valamit csinálni. Ez a kisbefektetői probléma is: mindig valamit csinálni kell. A kilencvenes évek végén nagy tőzsdemánia volt a BUX-ban, és mindenki arról beszélt, hogy vettem TVK-t, eladtam, átcseréltem Graboplastra, aztán BorsodChemre. Én pedig sokszor mondtam nekik: figyeljetek, ha az elején megvetted volna a TVK-t, és azóta nem csináltál volna semmit, akkor hol lennél? Erre jött a válasz: hát nem tudjuk megnézni. Játszottak vele. Pedig nem biztos, hogy az a legjobb, ha mindig nagyon okosnak akarunk lenni. Nem vagyunk rá képesek.

Most már visszavonultál, vagy inkább pályát váltottál, mert az aktív alapkezelést befejezted: mi a terved a következő öt-tíz évre?

Erről maradjon meg az én titkom. Egyelőre nem akarok ebbe nagyon részletesen belemenni. De az biztos, hogy a világ borzasztóan érdekes. Szeretnék továbbra is foglalkozni a világ dolgaival. Most is olvasok mindenféle elemzéseket, figyelem a gazdasági változókat, kommentálom is, okoskodom is.

Ezt a szegmenst biztosan megtartom, mert szerintem a világ érdekes, és olyan nincs, hogy az ember nyugdíjba megy, és nem csinál semmit. Nekem soha nem is volt ilyen célom.

És ha lenne egy tanácsod egy húszas-harmincas embernek, aki most kezdi a befektetést, mi lenne az?

Egyetemistáknak mindig azt szoktam mondani, hogy nyissanak egy számlát, ne túl sok pénzzel, tradeljenek, mint a hülye, és bukjanak el pénzt, hogy megtanulják, hogyan kell befektetni.

Ez fontos: csak egy bukás. Másodjára már nem szabad, amikor sok pénzed van, akkor már nem nagyon szabad elbukni.

Ha figyeled a gazdaságot, foglalkozol pénz- és tőkepiacokkal, akkor egy-két-három-négy évente valahol mindig van valamilyen őrület. Ha ezeket ki tudod várni, és közben türelmes vagy, akkor lesz többlethozamod anélkül, hogy túl sokat kellene foglalkoznod ezzel, vagy túl ideges lennél miatta. Közben tudsz foglalkozni a saját életeddel, a saját szakmáddal, és mellette gyarapítani tudod a pénzedet.